证券研究报告
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行业评级：行业报告| 强于大市
维持2022年04月08日
（评级）分析师孙潇雅SAC 执业证书编号：S1110520080009
行业深度研究
碳酸锂价格从2021年初5万/吨提升至2022年3月超过50万/吨，电池行业盈利承压，但与动力、消费电子（手机、笔记本电脑）电池相比，电动工具电池因成本占比不高，我们认为涨价相对容易传导。与此同时，电动工具电池的产品正在向大容量、高倍率迭代，国内龙头企业有望迎来加速替代。
1、电动工具：无绳化占比提升、带动量更高&下游延展，电池增速快于下游
电动工具全球市场规模从2016年228亿美元提升至2020年291亿美元，年均复合增速6%，2020年无绳化率接近50%。
而新增市场——户外动力设备（多数为园林工具）无绳化为锂电需求带来增量，目前其动力来源仍然是汽油发动机，无绳化率不到20%，未来看好无绳化率提升。加之，以三星SDI 产品方案为例，园林工具使用锂电池数量一般在10-20颗，而电动工具使用锂电池数量3-10颗，园林工具带电量更高。
从锂电渗透率提升看，割草机器人、乘骑式割草机等产品力提升，园林园林工具锂电化有望较快提升。从产品延展来看，小圆柱电池可延展至吸尘器、电踏车、便携式储能等赛道。若仅考虑电动工具、吸尘器、电踏车，我们预计2025年小型动力电池将达到82亿颗（电动工具50亿颗+吸尘器12.5亿颗+电踏车18亿颗），5年CAGR约21%。
2、产品迭代，电池企业有望拉开产品、盈利差距
动力电池对能量密度有较高要求，储能电池对循环次数有较高要求，动力、储能电池都需要大容量来提升产品性能以及降本。而工具电池需要瞬时大功率充放电，因此需要做到容量和倍率的平衡。此外，工具电池品类较多，应用场景多样，定制化程度更高，注重Know-how。产品不断迭代，向大容量、高倍率发展：
✓容量：电芯单体从2.0ah提升至2.5ah，或升级为更大尺寸（18650→21700)，可为电动工具提供更持久的续航时间。
✓倍率：充放电能力的一项指标，充放电倍率越高，电池功率越大，充放电速度越快。高倍率电池的优点有：1）大电流放电性能优异、爆发力足。2）高效率输出，且有更好的温度稳定性。
从产品储备看，国内企业部分产品性能已优于海外产品。将三星、天鹏电源相同大小、容量的产品进行对比，天鹏产品有更高持续放电电流。将三星20Q、天鹏电源20SG产品对比，都为18650、2.0ah、3.6V产品，三星持续放电电流为15A，而天鹏电源达到30A。国内企业有
望在产品迭代过程中获得超额利润，国内头部电池企业在产品技术、工艺管控、自动化制造等方面提升，具备成本优势。
3、上游材料价格上涨，相比动力电池，工具电池成本相对容易传导
碳酸锂价格从5万/吨上涨至50万/吨，三元电池成本约提升40%。当碳酸锂价格50万/吨时，我们预计电芯材料成本约773元/kWh、其它材
料成本30元/月、其它成本100元/月。电池系统成本873元/元，比21年初碳酸锂价格5万/吨时成本上涨40%。
电池在电动工具成本占比仅10%-20%。以格力博为例，2018-2020年锂电池电芯在原材料采购金额占比分别为24%、24%、19%，而原材料占整体成本约80%，我们预计锂电池占整体成本不到20%。假设电
池成本上涨40%，工具整体成本上涨4%-8%。由于电池在电动工具成本占比
较低，我们认为下游对电池成本敏感度也较低。
电动工具下游市场主要在欧美。2020年电动工具下游市场北美、欧洲占比分别为40%、36%，欧美占比达到76%。此外，电动工具具有消费品属性，且购买频次低，我们认为消费者相对容易接受原材料涨价传导，价格敏感度较低。
相关标的：蔚蓝锂芯、亿纬锂能
1）蔚蓝锂芯
专注于消费类小动力电池，全球市占率从2017年6.5%提升至2020年8.8%。公司客户结构优异，进入TTI、博世、史丹利百得等工具企业高端产品，且与博世、史丹利百得等企业签订长单。蔚蓝短期看产能扩张+产品结构升级，长期看下游延展。
从产品看，公司产品覆盖电动工具、工业电动工具、园林工具。公司已有部分21700电池产品，容量最高达到4.0ah。公司在研21700-
5.0Ah高能量、高倍率圆柱形电池。多项研发项目已结案，包括21700-4.0Ah高镍硅负极高倍率圆柱电池、21700-3.0Ah低温快充超高倍率
电池等。
预计蔚蓝21-23年末产能达到4、12.5、18亿颗，21-23年锂电池产量分别为3.9、7、12亿颗。从盈利端看，2019-2021年锂电池单颗价格6.7、6.1、6.8元，单颗净利0.8、1.1、1.4元。由于原材料涨价，价格传导滞后，预计22年1、2季度盈利下降，随着涨价逐渐传导、大容量产品占比提升，盈利能力有望恢复。
2）亿纬锂能
从电子烟到ETC、TWS、动力电池，亿纬锂能在电池领域全面布局。亿纬2018年切入电动工具领域，一年内攻克国际大客户TTI。相比天鹏、海四达等电池企业，亿纬锂能进入工具电池领域时间较晚，但市占率快速提升，2020年全球市占率达到7.9%，仅次于三星SDI 市占率36.1%、天鹏电源市占率8.8%。
从产品看，公司小圆柱产品主要应用在电动工具、两轮车。公司产品支持最高8A充电，最高支持50A持续放电，脉冲放电电流100A。
亿纬锂能在小圆柱电池产能的扩张较为激进，我们预计2021-2023年末产能达到6、10、18亿颗，2021-2023年出货量分别为5.8、10、18
亿颗。小圆柱单价2021年预计7元/颗，单颗净利0.84元。
风险提示：海外疫情加重、电池价格上涨不及预期、大容量电池国产替代不及预期、电动工具销量下滑、行业竞争加剧。
电动工具16-20年复合增速6%，2020年无绳化率接近50%
☐2020年全球电动工具市场规模约291亿美元，同比增长5%。从复合增速来看，电动工具全球规模从2016年228亿美元提升至2020年291亿美元，年均复合增速约6%。
☐无绳化率快速提升，锂电增速快于行业。电动工具无绳化率由2016年42%提升至2020年47%，2020年全球电动工具无绳类、有绳类、零件&配件占比分别为35%、40%、25%。由于无绳电动工具多数采用锂电，随着无绳化渗透率提升，预计锂电增速快于行业。
图：全球电动工具市场（亿美元）及增速（%）
228
249
265
276
291
9%电动车价格表
6%
4%5%
0%
1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0
501001502002503003502016
2017
20182019
2020
电动工具
YOY
图：有绳类、无绳类工具占比（%）
32%32%34%34%35%
43%
42%
42%
41%
40%
25%
25%
25%
25%
25%42%43%
45%
45%
47%40%
41%42%
43%44%45%46%47%
48%
0%
10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019
2020
零件&配件
无绳/（无绳+有绳）