2010年5月4日招商银行（600036）推荐
一、行业分析（略）
二、公司分析
（一）公司简介
成立于1987年4月8日，是中国第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行，总行设在深圳。由香港招商局集团有限公司创办，并以18.03%
的持股比例任最大股东。自成立以来，招商银行先后进行了四次增资扩股，
并于2002年3月成功地发行了15亿普通股，4月9日在上交所挂牌（股票代
码：600036），是国内第一家采用国际会计标准的上市公司。2006年，
在香港联合交易所上市。
招行自成立以来，分支机构和各项业务成长迅速，现已成为占据一定市场份额的全国性商业银行。公司坚守稳健经营的理念，风险控制措施全
面，风险度较低。公司致力于确立技术领先型银行的特，将差异化和创
新作为竞争基本战略，零售业务品牌及客户服务水平得到社会广泛认可。
招行是一家以市场为导向的中型银行，未来市场份额有望持续扩大。（二）2009年经营情况分析
1. 净利润同比下降13%，净息差大幅收窄是主因
招行09 年归属股东的净利润同比下降13.48%至182.35 亿元，摊薄每股收益0.95 元，每股净资产4.85 元，09 年拟每10 股派现2.1 元人民
币（含税）。
招行09 年净利润的主要驱动因素是：
2）非利息净收入增长27.35%，其主要得益于其他非利息收入增长较快；
3）拨备支出同比减少43.52%；
4）实际所得税率减少3.19 个pc 至18.54%。
主要阻滞因素是：
1）全年以日均余额计算的净息差大幅收窄119 个bp 至2.23%，净利息收入同比大幅下降13.91%；
2）手续费及佣金净收入仅增长3.22%，增速大幅放缓；
3）费用收入比上升8.39 个pc 至45.17%。
但是随着息差的快速反弹，招行2010 年第一季度实现归属于母公司股东的净利润59 亿元，同比增长40.21%。
2006-2010Q1年招商银行净利润情况
2. 09 年信贷增速居行业平均，按揭贷款增长较快
09 年招行总资产、存款和贷款增速与股份制银行平均水平基本相当，招行汽车贷款
其新增信贷（50%）的投放主要集中于第二季度。
09 年招行加大了对水利、环境和公共设施管理业、住房按揭贷款两
个领域的新增贷款投放；对传统制造加工业，以及两大基础设施行业（“交
通运输、仓储及邮政业”、“电力、燃气及水的生产和供应业”）投放
力度有所减弱。
09 年招行对基础设施行业的信贷投放低于同业平均，而主要集中于
零售信贷领域。
09年各家上市银行总资产、存款、贷款同比增速
3. 09 年净息差收窄119 个bp，第四季度净息差环比上升14bp
由于商业银行资金来源中存在活期存款，在基准利率调整过程中，银行存款成本实际调整幅度小于贷款收益率的变化幅度。因此在加息阶段，
商业银行净息差扩大，而在降息阶段商业银行净息差缩小。2008年12月，
央行将一年期贷款基准利率调降至5.31%的水平。
以日均余额计算，招行09 年净息差较08 年大幅收窄119 个bp，应为14家上市银行净息差最大收窄幅度。以期初期末平均余额计算的单季数
据显示，招行的净息差从第三季度开始触底回升，第四季度单季度净息差
环比上升了14 个bp。
下半年净息差回升的主要促进因素包括：（1）压缩票据，高收益率的一般性贷款占比上升；（2）存款活期化，低成本的活期存款占比从09
年上半年的49.26%上升至54.75%。
基于招行基础设施贷款（银行议价能力相对较低）占比较小，零售贷款占比较高的特点，招行2010 年的净息差弹性将高于同业平均水平。
招商银行09年各季度净息差变化情况
招商银行资产结构变动
资产和负债结构调整扩大净息差。招行资产结构调整方面，贷款占比提高，同时贷款中票据贴现比重下降，提高生息资产收益率。资金来源结
构方面，定期存款占比有望进一步下降，从而降低存款成本。
4. 非利息净收入增长主要得益于可供出售金融资产投资收益、代理服务手续费增长驱动
09 年招行实现非利息净收入107.27 亿元，同比增长27.35%，非利
息净收入占比上升5.77 个百分点至21%。09 年招行的非利息净收入之所
以能保持较快增长，主要得益于可供出售金融资产带来的投资收益，其由
08 年亏损4.89 亿转至盈利7.21 亿；代理服务手续费增长52%。
09 年招行的手续费及佣金净收入增长大幅放缓，仅仅增长3.22%。
中间业务收入增长缓慢主要原因在于银行卡手续费、托管及其他受托业务
佣金均出现同比下降。代理服务手续费收入快速增长成为招行09 年中间
业务增长的唯一亮。
招商银行估值
招商银行非利息收入增速及构成
09年招商银行中间业务收入增长情况
5. 不良贷款率单降，信贷成本有望维持低位
09 年招行不良贷款、重组类贷款实现单降，关注类贷款和逾期贷款取得
双降。09 年次级与可疑类贷款迁徙率增加，主要原因是个别金额较大的次级、
可疑类企业贷款向下迁徙所致。今年一季度末招行的不良率环比下降0.08 个
百分点至0.74%，资产质量进一步改善。
基于招行资产质量持续改善和拨备覆盖率较高的考虑，我们认为2010年招行的信贷成本仍有望继续维持在较低水平。
2008-2009年招商银行资产减值损失计提情况
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