随着国内股权分置的革新，企业并购重组的迅速发展，在资本市场活跃着各种各样的并购方法和策略，主要分为两大阵营，一个是善意并购，另一个是恶意并购和收购。善意并购就是在为了双方企业的共同发展，双方股东有目的的善意的并购；恶意并购是指未经目标公司管理层同意进行恶意合并和收购，或者目标公司的管理层根本没有得到通知，收购方直接在二级市场上收购目标公司的股份，最终成为目标公司的最大股东并获得目标公司控制权的行为，在2015年至2017年发生的宝万之争是恶意并购的典型案例。本文简述宝万之争的过程，并对万科采取的反并购策略及其效果进行分析。
宝能背景简介。宝能的核心宝能集团成立于2000年，注册资本为3000万元人民币，其所开展的业务十分广泛，比较代表性的业务是综合房地产开发、金融、现代物流、文化旅游和民用生产。宝能旗下包括五大板块的内容，综合物业开发，金融，现代物流，文化旅游和民用生产。由于宝能集团以及下属的子公司前海人寿和钜盛华在资本运作中通常为一致行动人，因此通常被称为宝能系。2、万科背景简介万科企业股份有限公司成立于1984年，1988年进入房地产产业，经过30多年的发展已成为中国房地产行业的龙头企业。在这30年里，万科坚持“不囤地、
不捂盘、不拿地”的经营原则，取得了业务创新，得到了相当大的成就。1999年他成为深圳证券交易所第2家上市公司，此外，该公司在2014年以来一直在海外投资并已进入包括香港，新加坡，旧金山和纽约在内的4个海外城市，参与6个房地产开发项目。面临被收购的2015年，万科基本每股收益1.64元，每股净资产9.08元，净利润率9.27%，总资产报酬率3.24%，可以看出万科的经营情况相当的优秀，对比行业来说万科的盈利能力相当的强，远远高于同行业水平，说明万科的竞争能力强，有许多优质资源，这是万科吸引宝能并购的主要原因之一。
宝能并购万科的过程时间跨度比较大，主要时间节点如下：2015年7月10日宝能系首次举牌万科。2015年7月10日，前海人寿通过二级市场耗资80亿元买入万科股票约5.52亿股，在万科A股总股份的5%，这是宝能系首次对万科进行大规模收购，但在此次收购前，宝能系已经在二级市场偷偷买入了一部分万科的股份。2015年7月24日，宝能系增持万科股份达到10%。宝能系持有万科股份11.05亿股，占万科总股份的10%，此次举牌后，宝能系持有的万科股票与万科第一大股东华润已经非常接近。2015年8月26日，宝能系股权首次超过华润。截止当日，宝能系增持万科5.04%的股份，合计持有万科15.04%的股份。
宝能汽车集团
2015年12月4日，华润耗资4.97亿元夺回大股东之位。此次就是万科向大股东华润求助的反并购策略，但效果甚微。2015年12月4日－17日，宝能系陆续投入近100亿元，获得万科20%的股份，成为万科第1大股东。同时万科王石表示不欢迎宝能，此次是万科第一次运用舆论。2015年12月18日，安邦增持万科，同时万科宣布资产重组。安邦此次充当的是“白衣骑士”的角，万科停牌是重要的反并购策略，给宝能的并购资金造成很大的压力。2016年3月17日，华润不同意万科和深圳地铁进行合作，这是万科管理层没有和大股东华润沟通好，私自引入深圳地铁，导致两者关系产生裂痕。2016年6月17日，万科披露重组方案。
万科不顾华润反对，仍强行和深圳地铁合作。2016年6月23日，华润和宝能发声明反对万科重组预案。万科管理层失去华润后，相当于把盟友公然送给宝能，两位股东合计占股39.53%，万科的重组预案告破。2016年6月27日，宝能提请罢免王石等现任董事、监事。宝能开始对万科管理层下手。
2016年6月30日，华润发表声明不同意罢免议案。虽然万科管理层和华润产生隔阂，但是华润不想更换管理层，相比宝能，华润还是更愿意相信万科管理层。2016年7月19日，万科举报宝能资管计划违法违规。这是万科反并购策略最重要的一步，此次计划破坏了宝能的资金
链。2016年8月4日，恒大入局，至2016年4月29日恒大两次举牌，共增持19.452%的万科股份。2017年6月9日，华润转让万科股份，深圳地铁接盘成为万科第一大股东，万科终于等来了自己的“白衣骑士”。
综上所述，我们可以看出万科在面对宝能的恶意收购时，采用反并购策略的主要节点：在2015年8月26日到2015年12月4日之间，万科首先向自己的大股东华润求助，华润在此期间起到了“白衣骑士”的作用。而后，宝能又进一步加大自己的收购脚步，万科在2015年12月18日请到自己的第二位“白衣骑士”安邦，安邦在此期间增持，因为宝能已经成为第一大股东，万科为了拖延时间宣布停牌进行资产重组，6个月的停牌对宝能的资金链产生了比较大的冲击，在此期间万科在舆论上对宝能的行为进行了抨击。2016年1月6日，万科H股恢复买卖。2016年3月17日，万科在没有经过自己原来的大股东华润的支持下和深铁合作，遭到了华润的反对，经过股东批准的反并购策略才能得到更好的反应，这里是万科管理层的败笔。不过万科在2016年7月16日对宝能作出了重要的一击：向证监会、证券投资基金业协会、深交所和证监会深圳监管局举报宝能资管计划的违法违规，直接导致宝能的失败。三、万科被收购原因分析宝能在2015年8月4日和2015年8月27日两次买入万科共计10%的股票，且两次收购万科的股票都是万科股票被低估的时候。之后的2015年12月9日更是直接增仓至24.26%，整
个过程十分迅速，而且准备充分，万科来不及作出反应，不得不接受宝能的并购。万科作为被并购目标是因为治理结构的缺陷，主要表现在股权分散和章程漏洞两个方面：在股权分散方面，首先作为第一大股东，华润仅持有万科股份14.9%，在此基础上，华润十几年来作为第一大股东，几乎不插手万科的任何发展轨迹，只是作为一个投资者来获得利润回报，当然这也是王石选择华润作为第一大股东的原因之一；其次，包括王石、郁亮等高层管理者在内的管理层，持股总数只有1%左右，作为万科的管理者来说，肯定知道这种分散的股权结构是存在很大隐患的，却没有采取一定的防御措施，这也是宝能能够轻易收购万科大量股份的原因。而且，万科在第一时间寻第一大股东华润帮忙时，华润也没有及时有效作出应对措施。在章程漏洞方面，首先公司创始人没有否决权，所有股票都有相同的权利。有否决权的股东，通过向特定股东发行股票的方式，使股东的每一股比普通股拥有更多的投票权，这相当于特定股东对资本市场的直接控制。其次公司创始人没有董事提名权，作为万科的创始人，王石与其他人一样对董事没有提名权，而大股东可以在企业发展的任何阶段更换任期没有满的董事。从这就可以看出万科的董事会及其的不稳定，董事会对公司的管理权会随时的更改。最重要的是万科的章程中没有毒丸计划，而毒丸计划是反收购策略中最有效的手段。四、万科反恶意并购策略及其效果分析1、寻求大股东华润的帮助。由于宝能于2015年7月频
繁增持万科，作为第一大股东的华润不愿放弃其作为第一大股东的地位。华润持股比例增加约2974.3万股，增加完成后，华润共有万科股份16.9亿股，在万科A+H股总股本的15.23%。从实际的市场效果来看，在此期间的股价变化并不明显，这也侧面说明了市场对万科的这一步策略并不是十分的认可，股价的波动并不是很明显，宝能还是可以以较低的价格收购万科的股票。2、股票回购计划2015年9月17日，万科发布了在人民币100亿元额度内回购公司A股股份报告书，目的是为了应对宝能的恶意收购，同时也是考虑到自身股票的稳定性，提高公司的形象，实现长远的发展。回购的股份将会注销，减少流动的比例，提高每股价格和每股收益，此次动用的资金全部为公司自身资金，不会增加公司的负债压力。这样可以增加宝能系的融资成本，还能保证企业股东的合法权益，可以赢得股东，特别是中小股东对反恶意并购的信心和支持。资本市场对于万科的这一波举动还是肯定的，万科在仅仅只是放出消息的情况下就增加了宝能的并购成本，但是由于后期万科的股价远远超过协议书的价格，导致这个计划仅仅实施的一小部分，但是这个计划的本身释放的信号还是值得肯定的。
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