证券研究报告—动态报告/行业快评
汽车汽配特斯拉系列之十七
超配（维持评级）2021年01月03日
国产版Model Y重磅来袭，全产业链迎机遇
证券分析师：梁超*********************************证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 证券分析师：周俊宏**********************************证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520070002
事项：
[Table_Summary]
特斯拉于2021年1月1日推出国产Model Y和Model 3 Performance高性能版：
（1）国产Model Y长续航版和Performance高性能版起售价分别为33.99万元、36.99万元，较此前进口版降价约14.81万元、16.51万元。Model Y长续航版于2021年1月交付，Model Y Performance高性能版将于2021Q3交付；（2）Model 3标准续航升级版起售价保持24.99万元起不变，下架长续航后驱版Model 3 ，推出Model 3 Performance
高性能版，售价从41.98 万下降至33.99 万元，将于2021 年1月开始交付。
国信汽车核心观点：特斯拉于元旦重磅推出极具价格优势、车型竞争力不俗的国产版Model Y，以及“加量不加价”
的Model 3车型，以鲶鱼效应盘活2021年竞争激烈的SUV电动车型市场。短期看，Model Y承接Model3走量、
更高盈利、扩大大众品牌力等关键定位，具更广阔的市场空间，而大幅降价极度考验特斯拉降本速度，主要两条降本
路径：一是产销规模提升，预计2021年90万辆销量规模（vs.2020年50万辆）；二是国产版车型将持续推进本土化
产业链全覆盖，经测算全产业链后，Model Y在25%毛利率下价格有望下探至26万元，国产化后Model
3成本有望
比亚迪停产燃油车下降20%（20%的毛利率下存在24%的降价空间）。长期看，特斯拉进一步向新型商业模式靠拢——通过“硬件降本
+软件加成+Robotaxi共享出行”赋能盈利模式。硬件定位以“量”为核心的载体，软件上以FSD软件、软件商城及
订阅服务组合拳赋予新附加值，以共享出行打开智能驾驶运用场景，整体由汽车生产商向软件生态和服务供应商转型。2021年国内新能源车踏入爆款车型元年。一方面，特斯拉强势切入中端市场，上游培育产业链，下游定义电动车消费。另一方面，以大众为代表的传统主机厂推广其电动平台，小鹏、蔚来和理想为代表的新势力相继推出具竞争力的产品
站稳脚跟。带动全产业链共同受益，看好产业链上1）单车价值量或营收弹性较大的Tier 1 供应商；2）有望持续新
增产品配套、具备ASP 提升空间的新能源零部件供应商；3）产品技术壁垒较高的核心零部件供应商。
基于以上逻辑我们推荐的标的顺序为：核心部件电池供应商宁德时代，国内热管理赛道龙头三花智控，
单车配套价值
量较高的拓普集团，以及在玻璃具ASP提升逻辑（天幕、后档、侧角窗等玻璃）的福耀玻璃。
评论：
起亚k5好吗极具竞争力的国产Model Y于2021年初重磅推出，“价格屠夫”来袭
Model Y承接Model3走量、更高盈利、扩大大众品牌力等关键定位，具更广阔的市场空间。Model Y是首款平价版SUV车型，为特斯拉推出的第5款汽车、第2款SUV，于2019年3月15日在洛杉矶发布，国产版于2021年1月1日推出（当月交付），承接Model 3走量定位。此外，Model Y与Model 3电气构架相似，实现75%的零部件共享，生产成本相当，更具盈利性，以美国工厂生产的首季度实现盈利得到验证。外观方面，Model Y的前脸造型与Model 3基本采用了相同的造型设计，隆起的弧形线条为封死的前脸增添层次感，内部空间较Model 3宽裕，可放平的后排座椅扩容后备箱空间，解决Model 3被诟病的后排空间窄小问题，实用性高于Model 3、潜在市场更大。
图1：Model Y 长续航版外观
图2：Model Y 内饰
资料来源: 特斯拉，国信证券经济研究所整理
资料来源：特斯拉，国信证券经济研究所整理
Model Y 兼具功能型与安全性。（1）功能性方面，为全轮驱动系统并配备两台独立电机，牵引力及稳定性出；配高效微粒过滤器（HEPA ）和生物武器防御模式，阻止污染源进入车内；以驾驶员为中心进行内饰设计，标配 15 英寸触摸屏及高级音响系统，支持前后排座椅加热及方向盘加热，搭载高级车载娱乐服务（第一年免费），全景玻璃车顶使车内空间宽阔敞亮，搭载热泵调节整车热平衡。（2）安全性方面，整车重心位于车辆底部中间位置，车身框架采用钢铝混合材质，关键部位使用高强度硼钢加固，拥有高强度的车身结构以及充裕的撞击缓冲区。Model Y 全系标配11项主动安全功能，标配主动巡航控制及自动辅助转向功能。根据最新发布的《特斯拉车辆安全报告》显示，在Autopilot 自动辅助驾驶模式下，安全行驶距离约为美国平均数据的10倍。
图3：国产Model Y 内饰功能
资料来源：特斯拉，国信证券经济研究所整理
国产版Model Y 价格具优势。Model Y 价格较同配置Model 3车型溢价9%，较BBA 燃油车型溢价20%。在国内，国产Model Y 与定位相当的造车新势力产品价格区间重叠度较高，以鲶鱼效应盘活2021年竞争激烈的SUV 市场。国产Model Y 长续航版在国内补贴后售价 33.99万元，高于Polestar2（33.8万元）、小鹏P7（23.0万元）、理想ONE （32.8万）、威马EX6（24.0万）、Aion LX （23.0万元）、Aion S （26.2万元）等车型，低于蔚来ES8（45.0万元），和蔚来ES6（34.4万元）价格。
Model Y 定价区间在国内电动车消费市场中极具竞争力，辐射更广的价格带，给予BBA 中小豪华车型以及定位相当的电动车型较大压力。
有、全景玻璃车顶蓝牙音乐播
放
自动防眩目、电动折叠、加热式
侧后视
前后排座椅加热，方向盘加
热HEPA 高效空气过滤系统高级音响系
统
高级车载娱乐服务（第一年免费）
驾驶员偏好设置
高级内饰
图4：国产Model Y、Model 3与国内可比新能源车型补贴后价格区间（单位：万元人民币）
资料来源: 汽车之家，特斯拉，国信证券经济研究所整理（注：价格取补贴后售价，国产Model Y、Model 3取售价）
国产Model Y车型竞争力不俗。续航里程方面，Model Y长续航版续航里程为594公里，与各品牌旗舰车型相当（蔚来ES6、广汽AionLX、小鹏P7、比亚迪汉等车型达到600公里以上续航）；百公里加速
度方面，Model Y两款车型的提速区间为3.7-5.1s，优于ES6、理想ONE等车型；自动驾驶方面，Model Y两款车型均为L2.5/FSD级别自动驾驶，FSD 选装价格为6.4万元，Model Y的Autopilot系统具备较强竞争力和路试经验。
表1：国产Model Y、Model 3系列车型与国内主流新能源车型参数对比
Model Y长续航版Model Y
高性能版
Model 3
标准续航
Model 3
高性能版
蔚来ES8 蔚来ES6 Aion S Aion LX
理想
ONE
小鹏P7
车身级别5门/ 5座
/ 中型/
SUV
5门/ 5座
/ 中型/
SUV
4门/ 5座
/ 中型/
三厢
4门/ 5座
/ 中型/
三厢
5门/ 7座
/ 中大型/
SUV
5门/ 5座/
中型/ SUV
4门/ 5座/
紧凑型/ 三logic7
厢
5门/ 5座/
中型/ SUV
6-7座/
中大型
SUV
4门/ 5座/
中型/ 三厢
轴距(mm) 2890 —2875 2875 3010 2900 2750 2920 2935 2998 车轮尺寸19/20 21 18/19 19 19/21 19/20 17/18 19/20 20 18/19
驱动结构双电机全轮
驱动
双电机全轮
驱动
后轮驱动
双电机全
轮驱动
四驱四驱前驱前驱
双电机
四驱
后驱/双电机
四驱
电动机总功率
(kW)
317 —202 339 400 320-400 100-135 135-300 240 196/316
电动机总扭矩
(N·m)
545 —404 —725 610-725 300 350-700 530 390-655
电池支持最高
续航里程(km)
594 480 468 605 415-580 420-610 410-510 520-600 180 562-706
电池能量
电子眼违章查询网
77 —55 —70-100 70-100 49.4-58.8 —40.5 70.8-80.9
资料来源: 汽车之家，国信证券经济研究所整理（注：Model3、Y选装包基础版辅助驾驶功能免费、完全自动驾驶功能6.4万元）
Model 3车型升级，“降价+提性能”为亮点
即将上市的Model 3 Performance高性能版具备高性价比。价格方面，Model 3标准续航升级版起售价保持24.99万元起不变，推出Model 3 Performance高性能版，售价从41.98 万下降至33.99 万元，将于2021 年1月开始交付。Model 3高性能版价格低于蔚来ES8、小鹏P7和Aion LX的部分车型，和理想ONE（32.8万）接近；百公里加速达3.3秒，在主流新能源车型中加速时间最快；605公里的续航里程具竞争力，配合不断扩展的充电网络（特斯拉在全球范围内拥有超过2万个超级充电桩、平均每周新建6 个站点），保障无忧出行。
奥迪q5缺点Model 3在外观、内饰功能等方面进行优化。外观上，前排双层玻璃配合车身风噪处理，引入热泵系统优化车辆能耗。全车“黑化”装饰使得外观更为瞩目。搭载双电机全轮驱动、19 英寸零重力高性能轮毂和高级制动系统。内饰功能上，一方面，全新Model 3具有集成车辆功能控制的15英寸触摸屏，可调控媒体、导航及控制系统；另一方面，搭载高级音响系统、前后排座椅加热、侧后视镜加热，提升驾乘舒适度与便利性。此外，具备方向盘加热功能、新增的手套箱USB 接口、电动尾门、加入沟槽设计的前备箱，提升车主用车体验。
图
5：特斯拉Model 3外观
图6：特斯拉Model 3全景玻璃车顶
资料来源: 特斯拉，国信证券经济研究所整理
资料来源：特斯拉，国信证券经济研究所整理
⏹随零部件国产化率提升，Model Y 、Model 3具进一步降价空间
降价极度考验特斯拉降本速度，预计其主要走两条降本路径：一是在旺盛的需求市场下，不断提高产销规模，2020年随加州工厂Model 3上量规模降本以及上海工厂毛利率提升，特斯拉2020Q3汽车业务毛利率提升至27.7%，预计后期随工厂产能攀升及更“赚钱”的Model Y 量产，盈利水仍有较大的提升空间，驱动车型进一步降价以覆盖更大的市场。二是国产版车型将推进本土化产业链全覆盖，具较大降本空间。
● 国产化Model Y 在25%毛利率下价格有望下探至26万元
考虑Model 3和Model Y 的零部件共享，Model Y 毛利率或将降至25%。Model 3和Model Y 存在70%零部件共享，Model Y 相比Model 3空间变大、配置升级，存在新增成本。Model Y 定位消费者更青睐的SUV 车型，潜在市场大于Model 3。考虑到各国对电动车型在购车补贴、牌照限制、税收等综合优惠政策，Model Y 在全球各国均具备较强的竞争力，未来毛利率存在下调空间，假设毛利率维持在25%以上，价格有望下探至26万元左右。
表2：国产Model Y 定价
Model Y 车型
售价（万元，人民币） Model Y 长续航版（进口）
48.8 Model Y Performance 高性能版（进口） 53.5 Model Y 长续航版（国产）
33.99 Model Y Performance 高性能版（国产） 36.99
资料来源: 特斯拉，国信证券经济研究所整理
表3：国产Model Y 在维持25%毛利率下价格有望下探至26万元  国产Model Y(初期定价) 国产Model Y （后期降价） 售价（元，人民币）
福特 致胜339900
生产成本（元，人民币） 237930  196432 当前售价对应毛利率
30% 42% 资料来源: 公司公告，国信证券经济研究所预测
● 国产化后Model 3成本有望下降20%，20%的毛利率下存在24%的降价空间
当前阶段随着国产化采购，上海工厂较美国工厂的生产成本存在  3.3%的下降幅度。考虑到国内汽车零部件相对海
外的成本优势，我们预计国产版电池成本下降5%、电机电控成本下降4%、白车身及其他零部件成本下降4%，综合来看国产版Model 3的原材料成本相对于美版可以下降3.3%。2）未来随着国产化的进一步推进，预计全面国产化后上海工厂Model 3生产成本相比当前阶段上海工厂Model 3生产成本存在9.6%的降幅。考虑到目前特斯拉国产化仍在稳步推进中，尚未实现完全国产化，对全面国产化后上海工厂相比当前上海工厂的生产成本降幅进行测算，预计国产版电池成本下降15%、电机电控成本下降10%、白车身及其他零部件成本下降10%，综合来看全面国产化后国产Model 3的原材料成本相对当前阶段上海工厂可以下降9.6%。
表4：国内相关整车企业生产成本拆分及特斯拉预测
在生产成本中占比蔚来北汽新能源众泰特斯拉model 3美国工厂（预计）
直接材料33.33% 59% 71.60% 70%
直接人工  1.62% - 8.33% 10%
折旧和摊销63.30%    4.23% 20.07% 10%
资料来源: 蔚来、众泰、北汽蓝谷招股说明书，国信证券经济研究所整理
表5：特斯拉直接材料成本拆分和国产化降幅预测
北汽新能源成本结构特斯拉美国成本结构预计特斯拉国产版降幅预计特斯拉全面国产化后相比当前上海工厂降幅预计电池53.0% 50% -5% -15%
电机8.3% 8% -2% -5%
电控  3.5% 4% -2% -5%
白车身  4.6% 8% -2% -5%
资料来源: 北汽蓝谷招股说明书，国信证券经济研究所整理
当前阶段，国产版特斯拉Model 3综合生产成本或约为20万元（美国工厂的85-90%）。经过Model 3美国工厂和中国工厂的直接材料、直接人工和折旧摊销三方面的成本拆分，在当前部分国产化前提下，
中国工厂的综合成本是美国工厂的85-90%，具体来看，美国工厂Model 3单车均价4.28万美元，单车成本约3.51万美元，对应毛利率18%；中国工厂Model 3单车均价27.04万元，单车成本3.07万美元（20.26万元），对应毛利率25%。对标美国当前Model 3毛利率，假定国产Model 3维持20%的毛利率，我们认为国产版Model 3存在6%的降价空间。
2）未来全面国产化后，国产Model 3综合生产成本或为15-20万元（当前上海工厂的80-85%）。将Model 3上海工厂以部分国产化和完全国产化后的直接材料、直接人工和折旧摊销三方面分别做成本拆分，未来零部件完全国产化后，上海工厂的综合成本是当前阶段的80-85%。而目前仍为部分国产化阶段，后续完全国产化的Model 3存在一定降价空间，经测算，在20%以上毛利率时，国产版Model 3价格能下探至20.46万元（当前补贴后售价27.04万元），即维持20%的毛利率，国产版Model 3仍有24%的降价空间。
表6：特斯拉Model 3 20%毛利率下降价空间测算
特斯拉美国工厂当前阶段
特斯拉上
海工厂
当前阶段上海工
厂较美国工厂的
成本可下降幅度
全面国产化
降本后特斯
拉上海工厂
全面国产化后未来上
海工厂较当前成本可
下降幅度
备注
Model 3平均售价（美元）42790 40969 美国model 3、国产Model 3以含补贴价格计（6.6汇率计）
直接材料70% 67.7%    3.3% 61.2% 9.6%
直接人工10% 9.9%    1.0% 9.8%    1.0% 根据蔚来和众泰的人工工资折旧和摊销10% 9.9%    1.0% 9.8%    1.0%
生产成本合计100% 87.5% 80.8%
生产成本（美元）35088 30698 24802
当前售价对应的毛利率18% 25% 39% 当前售价：美国3.5万美元，中国25万人民币
达到20%的毛利率的降价空间6% 24%
预计国产Model 3毛利率维持在
30%以上
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所预测