公司基本情况(人民币)
项  目 200820092010E 2011E 2012E
摊薄每股收益(元)
0.347 0.507 0.871 1.015 1.214 每股净资产(元)
4.13 4.64
5.50
6.52
7.73 每股经营性现金流(元) 0.12 -0.33 0.57 0.29 0.40 市盈率(倍) 12.35 33.18 14.90 12.79 10.69 行业优化市盈率(倍) 15.87 51.56 51.56 51.56 51.56 净利润增长率(%)    6.30%46.13%71.91% 16.54%19.58%净资产收益率(%)
8.39%10.92%15.83% 15.57%15.70%
总股本(百万股)
462.08 462.08 462.08 462.08 462.08
来源：公司年报、国金证券研究所
2010年08月18日
东安动力 (600178 .SH)    汽车零配件行业
业绩点评
业绩简评
⏹
东安动力2010年1-6月共实现归属母公司净利润102百万元，比去年同期增长8.4%，对应2010年上半年EPS 为0.222元，略为低于我们先前的预期。
经营分析
⏹
受益于上半年微车市场增长，公司本部实现扭亏为盈：在农村地区需求的拉动下，2010年1-6月国内微车销量累计同比增长37.3%，公司本部微车发动机的两大下游配套厂：哈飞汽车和昌河汽车销量分别同比增长7.7%和57.4%；受益于此，公司本部销售收入同比增长21.4%，实现净利润14.96百万元，对EPS 贡献0.032元，实现扭亏为盈。
⏹
东安三菱上半年业绩同比增长35.7%：受益于上半年国内轿车市场特别是自主品牌轿车的大幅增长，公司参股36%的东安三菱上半年实现净利润236百万元，同比增长35.7%，为上市公司贡献投资收益85百万元，对EPS 贡献为0.184元；但是由于东安三菱公司特殊的会计处理政策，其半年报业绩参考作用有一定局限性。
⏹
下半年公司本部与东安三菱的产销水平有下滑风险：我们认为，未来6-12个月中，国内汽车市场的销量增速和景气程度有下滑风险，特别是在汽车下乡、购置税补贴等政策效力逐渐减弱的情况下，微车和自主品牌轿车将面临更大的风险，这一趋势已部分反映在了近两个月公司的产销数据上。 ⏹
但是，公司的长期价值依然值得期待：在中航汽车与长安集团重组后，公司的长期价值将主要取决于
长安集团对其定位；我们认为，公司未来有望成为长安汽车旗下动力总成及关键零部件的重要供应平台；从长安汽车近期关于关联交易的公告中，我们也可以部分看到长安对于原中航汽车旗下资产的定位与支持力度正在提升。
盈利调整
⏹
我们上调公司2010/2011年EPS 预测分别至0.871和1.015元，并首次给出2012年EPS 为1.214元的预测；其中我们预计公司本部下半年将实现大致盈亏平衡或略有盈利，全年实现扭亏为盈。
投资建议
⏹
当前股价对应2010-2012年动态PE 分别为15、13和11倍，我们认为公司目前的估值水平并不能完全反映出整合入长安集团后对公司整体定位的提升，我们维持公司20元的目标价，维持“买入”评级。
评级：买入      维持评级
短期产销下滑难免，长期价值依然看好 证券研究报告
长期竞争力评级：高于行业均值 市价（人民币）：12.98元
市场数据(人民币)
已上市流通A 股(百万股) 462.08总市值(百万元) 5,997.80
年内股价最高最低(元) 18.25/8.70沪深300指数 2942.29上证指数 2671.89 相关报告
1.《4季度会有惊喜》，2009.10.27
成交金额（百万元）7.31
9.3111.3113.3115.3117.31090818
091116
100205
100510
100803
人民币(元)
100200300400500600700东安动力国金行业沪深300
张锦
联系人
(8621)61038231
zhangjin@gjzq
董亚光 分析师 SAC 执业编号：S1130206110212
公司经营业绩简析
公司本部实现扭亏为盈
⏹
2010年1-6月国内微车销量累计同比增长37.3%（其中交叉型乘用车增长
43.2%，微卡增长16.6%），公司本部微车发动机的两大下游配套厂：哈飞汽车和昌河汽车上半年分别销售微车110,631辆和39,910辆，同比增长7.7%和57.4%；
⏹
受益于下游微车需求的增长，东安动力公司本部上半年销售微车发动机223,192台，同比增长34.5%，获得销售收入1,343百万元，同比增长21.4%，净利润14.96百万元，对EPS 贡献0.032元，实现扭亏为盈； ⏹
上半年公司微车发动机产品平均售价为5,887元，较09年全年均价下降7.7%，产品价格的下滑一定程度上影响了毛利率，公司上半年毛利率为10.24%，低于去年同期12.65%的水平；我们认为短期内，在公司缺乏新产品的情况下，这一趋势仍有可能延续；
图表1：国内微车（交叉车型+微卡）月度销量变化
图表2：国内微车市场格局变化
305,516
263,866
332,796
266,179 233,619
245,441
193,816
法拉利跑车手机50000
1000001500002000002500003000003500001月
2月3月
4月5月
6月7月8月9月10月11月12月
05年
06年
07年
08年
宁波学车费用
09年
10年
0%
10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其它
金杯汽车一汽集团福田汽车昌河汽车
哈飞汽车
东风汽车
长安汽车
上汽通用五菱
来源：中汽协，国金证券研究所
图表3：哈飞汽车月度微车销量变化
图表4：昌河汽车月度微车销量变化
-100%
-50%0%50%100%150%200%0
5000
10000150002000025000300003500040000J a n -08
A p r -08
J u l -08
O c t -08
J a n -09
A p r -09
J u l -09
O c t -09
J a n -10
A p r -10
J u l -10
微车销量（辆）
同比增速
-100%
-
50%0%50%100%150%200%250%300%0
2000
4000600080001000012000J a n -08
A p r -08
J u l -08
新手买车技巧O c t -08
J a n -09A p r -09
J u l -09
O c t -09
J a n -10
A p r -10
J u l -10
微车销量（辆）同比增速
来源：中汽协，国金证券研究所
⏹
公司本部2010年经营目标是实现扭亏为盈，我们认为下半年公司本部微
车发动机销量在国内微车市场增长减速的情况下有一定下滑风险，但我们预计下半年本部仍有望实现盈亏平衡或略有盈利，全年实现扭亏目标；
根据我们的测算，公司本部盈亏平衡点约为年销售微车发动机31.15万台，实现收入1,942百万元，相当于半年销售发动机15.58万台，实现收入971百万元；
东安三菱业绩同比增长35.7%
⏹
受益于上半年国内轿车市场特别是自主品牌轿车的大幅增长，公司参股36%的东安三菱上半年销售发
动机313,402台，同比增长实现48.0%；实现销售收入3,261百万元，净利润236百万元，同比增长35.7%，为上市公司贡献投资收益85百万元，对EPS 贡献为0.184元；
⏹
东安三菱公司的会计处理政策有一定特殊性，利润往往集中在当年4季度释放，因而其半年报业绩参考作用有一定局限性；我们预计东安三菱全年将为上市公司贡献投资收益336百万元，对EPS 贡献为0.727元，预计东安三菱的AMT 变速箱业务在年内暂不能贡献利润；
图表5：公司本部微车发动机产量变化
图表6：公司本部上半年实现扭亏为盈
-50%
0%50%100%150%200%250%0
5000
1000015000200002500030000350004000045000J a n -08
A p r -08
J u l -08
O c t -08
J a n -09
A p r -09
J u l -09
O c t -09
J a n -10
A p r -10
J u l -10
公司本部发动机产量（台）
同比增速
-80
-60-40-200204060公司本部净利（百万元）
来源：中汽协，公司公告，国金证券研究所
图表7：公司本部毛利率及净利率变化
-20%
汽车避震改装-15%-10%-5%0%5%10%15%20%公司本部毛利率
公司本部净利率
来源：公司公告，国金证券研究所
图表8：国内轿车销量月度变化
图表9：自主品牌轿车份额不断提升
930,254
623,065 849,724
759,789 720,062
704,884
655,054
100000
20000030000040000050000060000070000080000090000010000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月
05年
06年
07年
08年
09年
10年
22.1%
25.7%26.3%25.9%
30.7%
33.1%
0%
10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%
2005年2006年2007年2008年2009年10年1H
自主
日系
欧系
美系
韩系
来源：中汽协，国金证券研究所
图表10：东安三菱发动机部分配套车型
图表11： 华晨中华轿车月度销量变化
比亚迪汽车F3、F3R 东南汽车菱帅、菱绅、蓝瑟一汽海马福美来心动版、海福星哈飞汽车赛豹III 、赛豹V
东南汽车菱悦、菱利、菱动哈飞汽车赛豹V
50082008
三菱4G11.3L 、1.6L
三菱4G9
1.8L 、
2.0L
5000
1000015000200002500030000J a n -08
M a r -08
M a y -08
J u l -08
玛莎拉蒂mc12价格S e p -08
N o v -08
J a n -09
M a r -09
M a y -09
J u l -09
S e p -09
N o v -09
J a n -10M a r -10
M a y -10
来源：中汽协，国金证券研究所
图表12：江淮汽车乘用车月度销量变化
图表13：比亚迪轿车月度销量变化
10000
20000300004000050000600007000080000J a n -08
M a r -08
M a y -08
J u l -08
S e p -08
N o v -08
J a n -09
M a r -09
M a y -09
J u l -09
S e p -09
N o v -09
J a n -10
M a r -10
M a y -10
5000
10000150002000025000J a n -08
M a r -08
M a y -08
J u l -08
S e p -08
N o v -08
J a n -09
M a r -09
M a y -09
汽车改定速巡航安全吗J u l -09
S e p -09
N o v -09
J a n -10
M a r -10
M a y -10
来源：中汽协，国金证券研究所
公司长期价值取决于长安集团对于公司的定位
⏹
在中航汽车整合入长安汽车集团后，东安动力已经成为长安集团旗下最为重要的汽车零部件业务融资平台，类似于华域汽车之于上汽集团和一汽富维之于一汽集团；公司未来有望定位于长安汽车旗下动力总成及关键零部件的重要供应商，其价值有着极大的提升空间；
⏹
我们认为整合入长安汽车后，公司在经营层面未来可能的积极变化有：
1、长安集团向哈飞、昌河提供技术与产品，并与哈飞、昌河共享营销渠道，促进哈飞、昌河整车销量的提升，进而提升东安动力发动机的需求量；
2、加大长安品牌原有整车厂向东安动力及东安三菱采购发动机变速箱的数量（或向东安动力引进长安原有发动机产品），实现优势互补；
3、向东安动力注入长安集团旗下其他优质零部件资产；
图表14：东安三菱发动机月度产量变化
图表15：东安三菱一般在4季度集中释放业绩
-100%
-50%0%50%100%150%200%250%
300%350%400%
10000
200003000040000500006000070000J a n -08
A p r -08
J u l -08
O c t -08
J a n -09A p r -09
J u l -09
O c t -09
J a n -10
A p r -10
J u l -10
东安三菱发动机产量（台）
同比增速
50 100 150 200 20072008200920101Q
2Q
3Q
4Q
来源：中汽协，公司公告，国金证券研究所
图表16：整合后的中国长安汽车股份有限公司
来源：国金证券研究所
图表17：公司分季度财务指标分析
来源：公司公告，国金证券研究所