行业点评2020年10月22日
东风标致408销量
强于大市（维持）证券分析师
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新能源汽车
特斯拉多项经营指标创历史新高，开启稳定盈利新阶段
事项：
特斯拉发布2020年三季度财报。3Q20实现营业收入87.71亿美元，同比增长39.2%，净利润3.31亿美元，同比增长131.5%；经营性现金流净额24亿美元，同比增长217.5%；资本开支10.05亿美元，同比增加161%。20年前三季度实现营业收入207.92亿美元，同比增长21%。
平安观点:
多项经营指标创历史新高，公司已实现稳定盈利。
营收方面，特斯拉三季度实现快速反弹，营收创下单季度历史新高；3Q20汽车业务营收76.11亿美元，同比增长42.2%，环比增长47%，前三季度汽车业务收入179.22亿美元，同比增长24%，主要由于汽车交付量的快速增长；3Q20单车均价5.45万美元，同比下降1.1%，环比下降4.4%，低价车型的销售占比提升进一步拉低产品均价。
汽车零件图毛利方面，3Q20汽车业务毛利率27.66%，同比增加4.8 pct，环比增加2.2pct，主要由于上海工厂产能利用率以及本土化率不断提升带来的制造环节成本下降，预计随着本土化率的继续提升和Model Y的量产，成本还有进一步下降的空间。
对于特斯拉来说，首要任务是通过降本降价扩大产销规模，公司可以通过更加灵活的定价策略使得利润控制在一个合理的水平，10月份国产特斯拉的跟进降价也体现了公司的这一经营思路。
净利方面，3Q20单季度盈利3.31亿美元，从3Q18开始已经连续5个季度实现盈利。尽管SBC非现金费用增加至5.43亿美元，但汽车毛利大幅提升，同时三季度监管积分带来3.97亿美元收入、全自动驾驶FSD套件在本季度确认约1000万美元的递延收入，均带来了净利润的持续改善。三季度GAAP营业利润率9.2%，远超公司在半年报中5%的营业利润率预期，随着产能扩张和本地化计划的推进，营业利润率将继续增长。我们认为公司已经摆脱长期亏损的局面、进入稳定盈利新阶段，后续利润规模有望
不断扩大。
现金流方面，3Q20经营性现金流净额24亿美元，同比增长超2倍，环比增长
1.5倍；现金储备充足，三季度现金及现金等价物145.31亿美元，同比增长172%，
环比增长69%。现金流的爆发式增长体现出公司在营收规模增长的同时，营收质
量也在大幅改善。公司已步入依靠自身造血实现良性循环的发展阶段，对外部融资的需求将会大幅下降，经营态势持续向好。
⏹交付量创新高，产能再度扩张。3Q20公司汽车产量14.5万辆，同比增长51%，环比增长76%；其
中，Model 3/Y产量为12.8万辆，同比增长60%，环比增长68.6%。3Q20公司汽车交付量近14万辆，同比增长44%，环比上升53.6%；其中Model 3/Y交付量达到12.4万辆，同比增长56%，环比增长55%。我们预计9月份特斯拉全球交付7-8万辆，Model Y在美国市场的大规模交付或是单月冲量的主要原因。公司汽车库存进一步消化，三季度库存天数为14天，同比下降22%，环比下降18%。公司依然维持20年全年50万辆的交付目标，四季度的交付量需超过18万辆，主要依靠Model Y和上海工厂的产量增长，以及交付效率的改善和提升。
美国工厂方面，弗里蒙特工厂年设计产能提升10万辆至59万辆的水平，即三季度单季产能增加2.5万辆，其中Model 3/Y合计产能提升至50万辆。为了配合产能提升，特斯拉重启了第二座涂装车间、安装了全球最大的压铸机、升级了Model Y的通用组装线。公司计划在20年年末或者21年年初将弗里蒙特工厂提升至合计59万辆的满产状态。除此之外，特斯拉在得克萨斯州的Model Y产线处于建设中，Cybertruck、Semi和新款Roadster的产能目前尚处于规划阶段。
上海工厂方面，Model 3产能已提升至25万辆，周产从4000辆提升至5000辆。二期Model Y产线按计划建设中，首批车型将于2021年交付；20年前三季度国产Model 3销量超过8万辆，中国市场成为特斯拉新的增长点，同时也是实现20年销量目标的重要环节之一。特斯拉除了在中国市场继续降价以刺激销量外，还将上海工厂作为对外出口的新据点，标准续航版本的Model 3将登陆欧洲市场。考虑到降价+出口的组合牌，我们认为四季度上海工厂月均交付有望超过1.5万辆，20年全年中国工厂的对外交付将达到12-15万辆。
德国工厂方面，柏林Gigafactory的建设急速推进，厂房正在建设当中，未来数周将引入设备，生产团队也在发展壮大，预计2021年将投入生产，Model 3/Y最大产能达到50万辆；欧洲工厂将生产特斯拉最新的4680电池，制造成本有望降低，将进一步刺激特斯拉在欧洲市场的销量。特斯拉在此前的电池日上表示，通过自建电池产线和采用最新的工艺技术，电池制造成本将减少56%，单位投资成本将减少69%。由于全球工厂的建设和电池等零部件的产线投建，未来数个季度公司仍将保持较高的资本开
支规模。
⏹能源业务表现亮眼，全自动驾驶测试版开启推送。3Q20特斯拉储能业务实现营收5.79亿美元，同
比增长44%，环比增长56%；能源业务装机量759MWh，同比增长59%，环比增长81%。特斯拉表示其Solar Panel的成本仅为1.49美元/W，远低于行业平均水平，能源业务的潜力明年才会展现，业务体量最终将达到汽车业务同样的规模。对于FSD，特斯拉表示Autopilot团队着力于神经网络的基础算法重写，有助于接下来的功能更新；10月份公司向部分早期客户推送了重写后的第一个新功能City Streets，随着数据的不断收集，系统的稳健性也会更高。特斯拉表示新的FSD版本有望在20年年底实现更广泛的发行，届时车辆能够实现零干预驾驶。
⏹投资建议：3Q20是特斯拉有史以来表现最好的季度，营收、净利润、车辆交付和现金流等多项指标
均创下历史新高，公司已经步入稳定盈利的新阶段；在产能和产品布局方面，特斯拉在全球建厂扩大产能，Model Y、Semi、Cybertruck等优质产品持续输出，产品升级获得高溢价和消费者粘性；
在关键零部件布局方面，特斯拉在电池和自动驾驶部分都展现出行业领先的创新性和布局。关注特斯拉产品放量带来的产业链机会，强烈推荐宁德时代、当升科技、汇川技术，推荐长城汽车、璞泰来、新宙邦、卧龙电驱、星宇股份、银轮股份、福耀玻璃，关注星源材质、恩捷股份、三花智控。
⏹风险提示：1）政策力度不及预期的风险：如果国内外政策对实现新能源汽车支持力度软化或改变，
导致政策出台力度低于预期，将显著影响新能源汽车市场整体规模；2）电动车自燃事故带来的消费
者信任风险：国内外近期发生多起电动车自燃和召回事件，消费者对电动车安全性的关注度日益提
升。若自燃事件得不到有效遏制，或将引发消费者的信任危机，给产品销量带来负面影响；3）技术
路线发生变化的风险：新能源汽车仍处于技术快速变革期，若下一代技术产业化进程超出预期，将
对现有行业格局产生显著影响，前期投资回收能力将低于预期。
图表1特斯拉季度营收单位：百万美元图表2特斯拉季度净利润单位：百万美元
资料来源: 公司财报、平安证券研究所资料来源：公司财报、平安证券研究所
图表3特斯拉季度资本性支出单位：百万美元图表4
特斯拉季度经营性现金流净额单位：百万美元
资料来源: 公司财报、平安证券研究所资料来源：公司财报、平安证券研究所
图表5特斯拉季度交付量单位：辆图表6特斯拉产能统计单位：辆
资料来源: 公司财报、平安证券研究所资料来源：公司财报、平安证券研究所
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强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）
推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）
中性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间）
回避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）
行业投资评级:
强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）
中性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）
弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）
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