龙艺 张勇
2001年7月中国人民银行颁布了《关于批准部分商业银行成为银行间债券市场双边报价商kangoo》，标志着中国银行间债券市场做市商雏形－双边报价商正式诞生。在我国银行间债券市场走向成熟过程中，双边报价商制度顺应市场发展的需要而产生，为债券市场带来的巨大发展是有目共睹的。全国同业拆借中心交易系统数据显示：北京报价2001年上半年和下半年现券买卖交易量分别为：200.65亿元和611.81亿元，下半年交易量为下半年的3倍，其中双边报价商银行所起的作用是不可忽视的。可见做市商制度的引入完全符合了我国债券市场发展的需要，但目前的双边报价商制度是建立在我国债券市场发展的起步阶段，使双边报价商制度不断的发展完善，更好的发挥市场导向作用，最终发展为成熟的做市商制度，是市场参与主体共同的愿望。
我国双边报价商与国际上成熟的做市商存在的差距
2001年3月中国人民银行发布了《中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价业
务有关问题的通知》，明确金融机构经批准可开展债券双边报价业务，同年9月正式批准工、农、中、建、光大、北京商行、南京商行、烟台住房储蓄银行、武汉商行9家商业银行成为我国首批双边报价商。我国目前的双边报价商制度与国际上成熟的做市商制度主要有以下几方面的区别：
1．产生的市场背景。宾利跑车价格双边报价商制度是在我国银行间债券市场流动性差，市场透明度低、信息不对称的情况下产生的，其主要作用是在市场发展的初级阶段维持市场流动性，提高市场的有效性，促进债券市场的规范发展，更有效的传导财政政策和货币政策。而做市商制度是国际成熟市场中较为流行和普遍认同的一种市场交易制度，做市商有义务维护一个公正有序的市场环境，否则将会失去做市商资格。
高尔夫8代2．市场准入条件。双边报价商的市场准入条件相对来讲是比较宽松的，目前我国的9家双边报价商主要是市场交易活跃、信誉良好的商业银行，而对其资本金、规范等未作明确准入限制，而做市商的准入条件要苛刻得多，譬如信用等级、资本金等准入条件都是有着明确限制的。
3．承担的义务。双边报价商的义务主要是将其双边报价券种在人行规定的价差范围内持续
在市场上同时报出买、卖价格，以维持市场流动性。但是在现在人行规定的价差范围内，双边报价商从维护自身利益出发，其报价较大偏离市场行情，直接通过双边报价成交的交易并不多，双边报价券种维持市场流动性的作用不甚明显。而做市商必须起到维护公正有序的市场环境的作用，比双边报价商来说对市场所发挥的作用要大得多。
4．价差幅度。人总行于2002年5月发文明确规定双边报价券种10年以上、10上以下5年以下和5年以下债券的买卖价差范围分别为：1.5元、1元和0.5元，这与我国目前双边报价商处在起步阶段相适应。而国际上成熟的债券市场做市商做市券种买卖价差要比我国小得多，一般买卖收益率差25个bp左右。
我国债券市场双边报价商制度的现状
我国的银行间债券市场现行的双边报价商制度是做市商制度的雏形，但决不是真正意义上的做市商制度。任何市场的建立都不是一蹴而就的，双边报价商制度是向做市商制度过渡的必经阶段，尤其我国的银行间债券市场正处于起步阶段，各方面条件还不成熟，流动性的缺乏是制约市场发展最重要的因素。首先建立起双边报价商制度，解决流动性问题，对我国银行间债券市场的发展有着积极的影响。但随着制度的建立及实行，其内在的问题也
逐渐暴露：
1．双边报价商积极性较高，但内部机制制约其发展。目前9家双边报价商均能积极参与双边报价，对促进市场的活跃的确发挥着巨大的作用。但有些双边报价商由于参与债券市场内部管理机制的制约，影响了其参与的积极性，如有的双边报价商债券投资实行一、二级市场分开经营，形成互相制约的两个部门，造成本行一、二级市场债券投资的脱节，也影响着市场一、二级市场收益率的联动。
2．做市债券品种单一。目前双边报价商的做市券种全部为10年以下的债券，这种做市券种的单一性和趋同性，虽有利于形成同品种债券价格的合理性，但未从不同结构上引导债券的流动性和稳定性，更易形成市场交易的趋同性，而增加了10年以上长期债券的走势的不稳定性。
3．做市债券成交较少。由于银行间债券市场实行询价交易，市场成员总习惯性的将双边报价商的做市券种进行讨价还价，故真正按双边报价商报价成交的交易并不多。这不利于双边报价商报价真实性的形成。
实现从双边报价商到做市商过渡的操作设想
双边报价商制度是我国着手培养做市商制度的第一步，我国的双边报价商必将发展成为起到坐市、造市、导市、监市的成熟的做市商制度，就实现双边报价商到做市商的过渡，本文认为以下几点措施是必要的：
1．完善双边报价商制度法规建设。尽快完善双边报价商制度管理办法等有关制度和规章，使交易主体的业务经营置身于制度和规章的硬约束之下，保护双边报价商和其他市场参与者的合法利益，保证双边报价业务的健康发展。
2．尽早实现债券市场统一，建立统一的债券报价、交易行情显示综合系统。目前债券市场的分割影响了市场的有效性，不利于发挥双边报价商的作用，也影响货币政策的传导。建立统一的债券市场后，央行只需通过直接对少数双边报价商的监控，来间接有效的监控债券市场，并通过双边报价商传导货币政策。并建立统一的债券报价、交易行情显示综合系统，使市场成员能及时获取双边报价商报价等市场信息，增加市场透明度，实现市场的公平、公正交易，并形成有效的债券收益率曲线。
3．完善监控体系，实行信用评估制度，对双边报价商资格实行定期审定。目前银行间债券市场主要以电话进行的询价交易，通过电话订立口头协议后，再通过交易系统确认成交是
银行间债券市场交易的普遍方式，而口头协议的随意性，增加了市场信用风险，也挫伤了成员参与市场的积极性，不利于双边报价商制度的健康发展。人民银行应对市场交易主体统一进行信誉评估，并根据各交易主体的评估结果准予其有条件地参与银行间市场交易；市场交易主体的有关资信应定期通过正常途径对市场成员予以公布，以利于交易双方风险的控制；同时，人民银行应对双边报价商资格实行按年审定，对不合格的双边报价商取消其资格，筛选表现突出的市场成员为双边报价商，保持双边报价商队伍的良好市场形象，以确立双边报价商在债券市场的导市地位。
4．加快金融衍生产品的开发推广。债券市场现有的交易品种仅有财政部发行的国债，国开行和进出口行的金融债，发债主体单一，发债数量供不应求。在市场换手率比较频繁时，双边报价商面临的风险还比较小；一旦市场出现“单边”现象，由于交易品种和交易工具的单一，双边报价商将会面临比其他市场成员高得多的风险，制约了双边报价商做市的积极性，也制约着双边报价商向做市商的转变。CD存单、企业债和商业银行债上市交易则可以缓解这一矛盾。由于交易主体的丰富，各交易主体对不同的债券有着不同的需求，双边报价商在报价券种上可以综合利用各种交易品种组合，最大限度的分散风险。另外，发行通涨型国债来规避风险。所谓通涨型国债，就是债券面值定期加减一定的通货膨胀率或通货
紧缩率，以此当作计息基数的一种债券，这种债券的优点在于双边报价商在持有该券时，可以避免通货膨胀或紧缩带来的风险。
现有的现券买卖和封闭式回购已不能有效的控制双边报价商的风险，必须要有一定的金融衍生工具来合理的规避风险。债券期货、期权，以及债券指数推出后的指数期货等等，通过这些衍生工具的合理运用，避免利率风险。其次，在双边报价商中进行隔夜回购、开放式回购的试点，由于双边报价商经常会面临暂时的头寸紧张，隔夜回购可以有效的解决这一问题，并增强资金的使用效率；双边报价商的资格是经人民银行严格审批，资信状况优良，在它们中首先实行开放式回购，可以帮助其得到融券，而且增强债券的流动速度。
5．增加双边报价商数量，扩大市场容量。
现有的双边报价商由于自身规模和水平的限制，“造市”的作用并没有达到预期的效果。借鉴国外市场的经验，多发展双边报价商，使其在相互竞争中不断提高业务水平。我国的银行间债券市场正处于起步阶段，近期达到国外的水平是不现实的。所以近期的目标可以是做到每一只债券都有双边报价商，随着市场的发展，远期目标是每只券种要有10家以上双边报价商。其次市场的扩容对分散双边报价商风险也有积极的作用，住房基金、一般机构投
资者等进入市场也是刻不容缓。
6三菱汽车广告．债券发行人应加强对双边报价商的扶持。
作为债券发行人当然希望自己的债券能够低成本、高效率得以发行，而其二级市场债券的流动性直接影响到一级市场债券发行成本和有效性，二级市场良好的流动性需要有优秀的双边报价商队伍，因此加强对双边报价商的扶持是发行人降低债券发行成本，提高债券流动性的较好途径。发行人可以利用自身市场研究分析力量较强的优势，开展对双边报价商债券业务理论知识培训，加强与双边报价商的信息交流与合作。
钜浪动力7．双边报价商要加强自身的建设。
双边报价商应培养自己的市场责任感和竞争意识，尽快改革不利于发展的内部机制，加快培养一批专业的从事人员，努力发挥市场导向的作用。
总之，做市商制度是银行间债券市场发展的必然趋势，现阶段在实践中不断完善我们的双边报价商制度，使其可以平稳的过渡到做市商制度，巩固我国银行间债券市场在货币市场中的核心地位。
发布评论