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蔚来上半年毛利率承压，期待下半年改善
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2022年06月10日
强于大市（维持）
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证券分析师
王德安
投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509
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研究助理
王跟海 一般证券从业资格编号 S1060121070063
************************ 王子越 一般证券从业资格编号 S1060120090038
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事项：
蔚来发布2022年一季度业绩报告，一季度蔚来实现总营收99.1亿元，同环比分别增长24.2%/0.1%，一季度蔚来净亏损达到17.8亿元，同比扩大295.3%，环比收窄16.8%。
平安观点：
⏹ 一季度毛利率承压，预计二季度毛利率还将继续下滑。2022年一季度蔚来交付新车25768台，同比增加28.5%，交付量和增速均低于小鹏和理想。一季度蔚来整车营收达到92.4亿元，与2021年四季度基本持平，但整车业务毛利率同环比分别下降3.1/2.8个百分点，达到18.1%，毛利率下滑主要是由于电池、芯片等上游零部件价格上涨所致，公司从5月10日起
对在售的866车型上调价格1万元，但二季度交付量主要以未涨价前的订单为主，且二季度电池成本继续承压，蔚来4月份电池成本达到高位，蔚来预计二季度毛利率会低于一季度。蔚来给出的二季度交付指引为2.3~2.5万台，其中4/5月份交付5074/7024台。
⏹ 2022年推出3款NT2.0平台新车型，ES7/ET5将在三季度交付，预计三季度毛利率将回暖。NT2.0平台首款车型ET7已于2022年3月28日正式交付，定位旗舰型豪华纯电轿车。三季度蔚来还将交付两款新车型，其中ES7定位大5座豪华纯电SUV ，ET5是蔚来目前售价最低的车型，除新车型外，蔚来2022年还会对现有866车型进行改款升级，预计主要体现在智能硬件和软件方面。新车型的毛利水平预计高于目前在售的866车型，叠加5月份车型的提价，预计三季度公司毛利率有望逐渐回暖。
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加大动力电池研发投入，新品牌有序推进，预计将于2024年下半年交付。蔚来已经组建了超过400人的电池团队，深入研发全栈电池核心技术，全面建立与增强电池体系化研发和工业化能力，另外据上海企事业单位环境信息公开平台信息，蔚来拟投资2.185亿元在上海市安亭镇新建研发项目，包括从事锂离子电芯和电池包研发的31个研发实验室，以及1条锂离子电芯试制线和1
条电池包pack 线。蔚来在2024年将投产800V 高压平台电池包，推出时间晚于小鹏和理想，但蔚来目前已拥有960座换电站，预计其长期的补能体系将以超充+换电站为主，同时蔚来长期的电池供应策略会是自制+外采。蔚来的新品牌方面，蔚来将在2024年下半年推出，搭载NT3.0平台，主要价格带在20~30万元，将搭载蔚来自制的电池。
⏹ NT2.0平台实现自动驾驶算法自研，三季度将推出NOP+增强领航辅助功能。蔚来目前的866车型的自动驾驶芯片和感知算法来自Mobileye ，从NT2.0平台开始，蔚来将逐步实现自动驾驶的全栈自研，三季度将基于高精地图和NT2.0平台推出NOP+增强领航辅助功能，预计主要场景还是以高速为主，而国内的小鹏和长城汽车将在年内落地城市场景的导航辅助驾驶，因此蔚来的自研的自动驾驶节奏还需加快。
证
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汽车·行业点评
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费用依然维持高速增长。蔚来一季度研发费用达到17.6亿元（全年规划研发费用约为90亿），同比增加156.6%，环比降低3.7%。一季度销售、行政及一般费用达到20.1亿元，同比增长68.3%，环比下降14.6%，环比下降的主要原因是营销和促销费用的减少，尤其是蔚来在2021年底举办了蔚来日活动。
⏹ 投资建议：蔚来目前增速的下滑主要是由于新车型交付节奏较晚的原因，随着2022年三款新车型逐步落地放量，下半年蔚来的增速有望改善，蔚来作为国内头部造车新势力，单车营收高，高端品牌塑造成功，目前已经迈入从1到10的关键节点，需要在保持自己已有优势的前提下，尽快弥补自己的短板。我们看好混动技术领先、混动车型矩阵丰富以及智能化自研能力强且功能落地迅速的自主车企，强烈推荐长城汽车（2333.HK ），推荐吉利汽车(0175.HK) 、理想汽车（2015.HK ）、小鹏汽车（9868.HK ），建议关注蔚来汽车。
⏹ 风险提示：1）疫情等不确定因素对公司正常生产经营活动产生较大影响；2）芯片等核心零部件短缺将直接影响公司的交付量；3）上游原材料上涨使得公司毛利率下滑；4）NT2.0平台新车型销量不及预期；5）新势力研发投入大，导致公司财务状况恶化。
图表1 造车新势力2022年一季度业绩对比
资料来源：公司公告、公司财报、平安证券研究所
平安证券研究所投资评级：
股票投资评级:
强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）
推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）
中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间）
回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）
行业投资评级:
强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）
中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）
混动汽车
弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）
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