宁德时代的深度思考
导读：宁德时代正式启动IPO，全球动力电池格局改变的起点：宁德时代招股说明书（申
力与储能电池研发两个项目建设，由此推算公司目前估值超过1,300亿元。对比以往A股融
资项目，超过100亿以上规模的主要为金融机构或国有企业。本次融资金额也有望成为非国
有企业中的最大规模IPO融资案例。
业绩高速成长，客户资源持续升级，从中国走向世界：公司自14年以来维持惊人增
速，2016年和2017年1-6月份的营收分别为148.8亿和62.9亿，净利润分别为30.2亿和18.6
亿（2017H1扣非后净利为5.6亿）。公司2017年H1末为231.5亿元，对比14年底增长了68
倍。目前CATL前五大客户的集中度逐渐从90%以上降低到60%大众，乘用车的占比逐渐提高。
与此同时，公司也是国内首先打入合资车企的动力电池厂商，与奔驰、宝马、大众等公司
都建立了密切的合作关系。CATL全球出货量排名预计将从2016年的第三提升至全球第二，
正在向世界出货量第一迈进。
CATL的强大毋庸置疑，核心竞争力在于技术导向与企业管理：公司研发人员数量：宁德时
代达到3628人，国轩高科为1114人，其它二线电池企业在600-700人之间。研发费用占
比：宁德时代投入节节上升，研发费用占主营业务的比例随着整体体量的增大反而不断提
升，2017年H1已经突破10%，显示公司并没有因为处于行业领先位置而放松追求，继续加
大技术开发力度，力争实现全球领先动力电池企业的目标。
从宁德时代看动力电池行业发展：1）动力电池价格快速下降，但公司依然维持较好毛利
率；公司动力电池系统单价呈现快速下降趋势，2015-2017H1的下降幅度分别达到21.1%、
9.6%和26.2%。2017年由于补贴标准调整，动力电池价格下降幅度最为明显，公司毛利率
依然维持在37.1%的较好水平。2）分析公司主营业务的成本结构，其中直接材料占比最
高，平均为80.40%，且仍在不断提升。可以相信，随着公司生产规模的扩大以及技术持续
进步，动力电池成本将继续维持快速下降趋势，平价电动车正在大踏步向我们走来。
正极、结构件、设备最为受益宁德时代上市：参照招股说明书，设备类、正极材料和结构
件的单一公司采购金额较大。假设2020年宁德时代出货量为50GWh（其中磷酸铁锂电池
10GWh，三元电池40GWh），其对于三元正极材料需求有可能超过150亿，结构件的需求
约为50亿，而电解液、湿法隔膜的需求约为30亿，磷酸铁锂需求约为20亿。受益企业包含
杉杉股份、长园集团、璞泰来、天赐材料、江苏国泰等。而如果根据CATL已有产能规划，
公司到2020年总产能有望达到80GWH，也即意味着将拉动约1/4的设备投资需求，2017-
2020年投资总规模约达到180亿，期间CAGR达到50%。根据招股说明书的披露，前段、中
段、后段设备投资占比约为5:3:2，前段与中段价值量大、技术壁垒高，更有可能诞生设备
龙头。
一、宁德时代正式启动IPO，全球动力电池格局改变的起点
11月10日证监会网站公布了宁德时代新能源科技股份有限公司（以下简称宁德时代或英文缩
写CATL）的首次公开发行招股说明书（申报稿），拟在创业板上市募资131.2亿元用于动
力锂
电池的生产基地、动力与储能电池研发两个项目建设。
作为国内极为强势，而又极为低调的中国动力锂电巨无霸，CATL及其上下游一直是我们重点
跟踪的环节。我们提出了新能源汽车产业政策的双向反馈机制，来分析产业制定者与行业龙
头企业在政策中体现出来的相互影响。根据我们的分析框架，已经开始进军海外市场的CATL
正是能够在负反馈阶段传递正面信息给政策制定部门。仔细研读完410页招股说明书后，我们
来为您揭开CATL的神秘面纱。
图1：新能源汽车产业政策的双向反馈机制
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