江铃汽车A、B股筹资案例分析
一、江铃汽车概况
江铃汽车由1968年成立的江西汽车制造厂发展而来,2004年产销量6.7万辆,在中国所有汽车制造商中位列第十四位。
但在1989年，国内汽车市场空前疲软，一向走俏的江西五十铃三个月只销售了上百辆，开工率下降到20%，江铃陷入困境。江铃领导层决定实行A股计划，并于1993年11月完成股份制改造与上市，发行A股9800万股，募集资金3.44亿元人民币，使江铃通过资本市场募集到大量建设所需资金，并转变企业经营机制，加速建立现代企业制度。1995年9月，发行B股1.74亿股，实际募集外汇资金折合3.39亿元人民币，有力的支持了江铃汽车的竣工投产，使江铃的负债率大幅度下降，在汽车行业不景气的情况下度过了难关。2002年又大踏步前进，年产销量突破5万辆大关。2000—2002年江铃产销量翻番，实现利润增幅远大于产销增幅，成为中国汽车行业产销和经济效益增长最快的企业。
二、A股上市——募集资金
（一）江铃的困境
1989国内汽车市场空前疲软，一向走俏的江西五十铃三个月只销售一百多辆，开工率下降到20%，江铃陷入困境。江铃的领导层成员决定根据自己的实力打一次价格仗。在当年1月的订货会上江铃的领头人孙敏宣布，每辆车降价2万元，把技术进步降低成本的好处让给用户；同时，保修里程由1.5万公里延长到2.5万公里；保修时间由6个月延长到一年。
江铃在1989年的价格战中顺利度过了国内汽车市场空前疲软的难关，但是在1993年初国内市场再次疲软，江铃再一次陷入困境。由于这些年江铃投入大量资金进行技改，早已形成了年产6万辆的生产能力。而汽车行业是一个资金、技术密集型的行业，是充分体现规模经济效应的行业，如果汽车销量过小，单车分摊的成本就多。再像1989年那次大幅度降价，企业将严重亏损。
（二）A股的发行
“巧妇难为无米之炊”，企业要发展，没有资金的支持就等于空谈。当江铃凭借率先占据国内高档轻卡市场掘到的第一桶金，正急需扩大规模时，却整天苦于争取各类计划指标和贷款。
江铃对内实行“双紧方针”，压缩一切非生产性开支，重新审查投资项目。对外，江铃则谋求到了上市筹资的机会，1993年7月23日获审核批准，发行每股面值为1元人民币的普通股票9800万股，包括向社会公众公开发行人民币普通股8,820万股，向本公司内部职工发行人民币普通股980万股。在1993年11月22日，江铃汽车召开了第一届股东大会，其股本结构如表一所示。
表一  93年股本结构            单位：万股
项目
总股本
国家股(发起人)
法人股
社会公众股
其中:内部职工股
股数
49,400
36793
2807
9,800
980
比例%
100%
74.48%
5.68%
19.84%
1.98%
（三）股份改造的成功
股份制改造和上市，使江铃一方面通过资本市场募集到大量建设所需资金，另一方面借机转变企业的经营机制，在产权、管理体制、经营方式等方面惊醒了全面改造，加速建立了现代企业制度，在很短的时间内江铃的业绩就有很大的变化。
表二  改造前后江铃业绩对比
指标         
1993年
1992年
1991年
93年比92年增长%
营业收入
2,098,542,182.59
1,333,805,002.74
685,730,844.90
57.33
其主营业务收入
2,098,542,182.59
1,333,805,082.74
685,730,844.90
57.33
利润总额
276,294,315.05
252,715,425.98
147,206,873.93
9.33
税后利润
233,418,065.10
147,695,579.37
101,089,831.02
58.04
资产总额
2,595,246,375.38
1,177,113,763.54
485,528,917.94
120.48
股东权益
985,717,066.40
379,427,074.57
271,107,125.19
159.79
每股净资产
1.99
1.24
1.29
60.48
每股收益(按年末股份数计算)
0.47
0.19
0.48
147.37
股东权益比率
37.98%
32.23%
55.84%
17.84
净资产收益率
34.20%
45.41%
37.29%
-24.69
虽然净资产收益率是综合性最强的财务指标，但是，在公司上市后，净资产收益率会因为增发新股是每股净资产大幅提高，净资产收益率必然明显降低，不容易将公司上市前后的运营能力做一个比较，所以我们来看一下江铃上市前后的资产总额跟每股收益的比较，上市后，资产总额增加120.48%，每股收益增长140.37%，这样的一个增长幅度足以显示江铃强大的爆发力。
（四）近几年江铃发展状况
为了更好地了解到江铃上市后的发展状况，我们对江铃近几年的财务状况用杜邦分析法进行了分析。
杜邦分析法，又称杜邦财务分析体系，简称杜邦体系，是利用各主要财务比率指标间的内在联系，对企业财务状况及经济利益进行综合系统分析评价的方法。该体系以净资产收益率为龙头，以资产净利率和权益乘数为核心，重点揭示企业获利能力，资产投资收益能力及权益乘数对净资产收益率的影响，以及各相关指标间的相互影响作用关系。
杜邦分析法中涉及的几种主要财务指标关系为：
净资产收益率=资产净利率*权益乘数
资产净利率=销售净利率*资产周转率
净资产收益率=销售净利率*资产周转率*权益乘数
表三  2008年-2012年一季度杜邦分析各项指标明细表
项  目
2008年
2009年
  2010年
2011年
2012年一季度
资产负债率
30.39%
40.36%
44.00%
37.16%
37.90%
权益乘数
1.44
1.68
2.13
1.59
1.61
营业净利率
9.13%
10.12%
11.23%
10.89%
10.66%
总资产周转率
1.39
1.33
1.61
1.51
3.66
总资产净利率
12.67%
13.43%
15.32%
16.49%
3.90%
净资产收益率
20.20%
23.74%
24.15%江玲汽车
25.59%
6.06%
从以上历年杜邦分析指标对比分析如下：
（1）净资产收益率是一个综合性很强的财务比率，是杜邦分析体系的核心。这一指标反映了投资者投入资本获利能力的高低，体现了企业经营的目标。结合报表可以得出：2011年比2010年增长1.44个百分点，2010年较2009年净资产收益率多出0.41个百分点，而2009年净资产收益率比2008年增长17.52%，环比是增长的趋势。
2008年——2011年江铃汽车股份有限公司的净资产收益率较高，说明企业所有者权益的盈利能力较强。影响该指标的因素，除了企业的盈利水平以外，还有企业所有者权益的大小。对所有者来说，该比率较大，投资者投入资本盈利能力越强。在我国，该指标既是上市公司对外必须的披露的主要内容之一，也是决定上市公司能否配股进行再融资的重要依据。
（2）权益乘数是反映企业资本结构的指标，也是反映企业偿债能力的指标，是企业自办经营，即筹资活动的结果，它对提高净资产收益率起到杠杆作用。结合上表可以看出2011年比2010年权益乘数低0.54个百分点，2010年较2009年的权益乘数高0.45个百分点，2009年比2008年增幅达到16.67%。
正常情况下企业权益乘数应保持在1.5左右的水平，2011年达到最佳状态。造成净资产收益
率下降的主要原因：2011年与2009年相比，负债程度在降低，权益乘数越大，则说明投资者所投入的一定量的资本在企业生产经营中运营的资产越多，即负债比率越高，投资者越易取得财物杠杆效应。代表公司向外融资的财务杠杆倍数也越大，公司将承担较大的风险，但是，若公司营运状况刚好处于向上趋势中，较高的权益乘数反而可以创造更高的获利，透过提高公司的股东权益报酬率，对公司的股票价值产生正面激励效果。
从以上分析可知江铃汽车无论是从偿债能力、营运能力还是获利能力方面看，2011年都比2010年、2009年和2008年有所改善、各项指标总体上向好的方面发展。
以上都充分展现了江铃公司A股股份改造、上市的成功。
三、B股筹资—战略合作
企业战略分为财务战略和非财务战略。财务战略主要强调必须适合企业所处的发展阶段并符合利益相关者的期望。非财务战略（经营战略）主要强调与外部环境和企业自身能力相适应。
财务战略(financial strategy)，是指为谋求企业资金均衡有效的流动和实现企业整体战略，
为增强企业财务竞争优势，在分析企业内外环境因素对资金流动影响的基础上，对企业资金流动进行全局性、长期性与创造性的谋划，并确保其执行的过程。
财务战略主要考虑资金的使用和管理的战略问题，并以此与其它性质的战略相区别；以及财务领域全局的长期发展方向问题，并以此与传统的财务管理相区别。
    1995年初，江铃公司根据长远发展战略和国家汽车工业产业政策的指导，大胆提出通过股权出售引入战略投资者，可以按协议价格获得江陵发行的B股的80%的股份。最终，福特公司与江铃公司缔结了长期的战略合作伙伴。在江铃汽车发展势头良好的情况下，为了进一步扩大在江铃的影响，1998年10月福特再次高价认购“江铃B股”。下面是福特江铃95年和98年的持股对比：