小鹏汽车投资价值分析报告小鹏汽车投资价值分析报告
一、电动降低行业门槛，智能重新定义汽车需求
站在电车赛道起点眺望，智能重新定义汽车需求
当前我们处在电动车赛道的起点，预计到2025年CAGR约为40%。2020年新能源乘用车渗透率为6.2%，随着供给端电池不断降本、优质产品上市，叠加补能基础设施的完善、和消费者逐渐认同电车的使用体验，2021年7月，中国乘用车新能源渗透率已经达到16.5%，渗透率提升快于此前市场的预测。我们预计到2025年，中国新能源乘用车渗透率有望达到30%，电动乘用车销量达到900万辆，2021-2025年复合增速约为30%。
“智能”在需求端的重要性在提升，最终将迎来“跳变”。汽车是一个需求很多样的产品。传统的需求包括操纵、动力、价格、外观、空间、乘坐舒适等。在智能时代，人们在“驾驶”上投入的精力被释放，对操纵、动力的需求下降，对辅助驾驶/自动驾驶和座舱智能的要求上升。虽然目前厂商提供的L2.5+辅
助驾驶产品的功能主要集中在高速等封闭道路、自动泊车的场景，因此对消费者来说还不算是“刚需”，但我们认为，随着这项技术的发展和成熟，可靠性、安全性提升，会给用车体验带来质的变化，需求端自动驾驶的重要性将迎来“跳变”。
中国市场对自动驾驶的接受度高，拥抱技术和变化。根据奥迪2019年对2.1万用户进行的调研结果，中国消费者总体来说对自动驾驶保持着开放的态度，84%、76%的消费者对自动驾驶表现出感兴趣、接受的态度。韩国、西班牙、意大利等国家用户的积极程度也高于平均，而德国、美国、日本等消费者相对保守。64%的中国消费者表现出对自动驾驶的支付意愿，高于国际平均的28%。
小米汽车行业格局正在重塑，新势力入局享天时地利人和
我们看好当前时间点，新势力企业加入电动智能车领域的竞争，并且认为中国的企业在本土竞争中具备优势，原因如下：
天时：电动汽车降低新企业准入门槛。传统燃油车企业最重要的核心竞争力之一，是主要包括发动机、变速箱技术在内的动力系统技术积累，这类核心零部件的研发和生产都被整车厂牢牢控制在自己手中。中国的自主品牌经过40余年的造车努力，
在动力系统方面实现了发展，但是距离大众、丰田等海外车企
还有一代左右的差距，而没有技术积累的新进入者，更加无法
生存。但是在电动车的时代，核心的电池、电机领域已经逐渐形成了较为成熟的第三方供应商，中外企业回到同一起跑线。技
术变革带来行业格局的重新洗牌，为新进入者提供站稳脚跟的
时间窗口。
地利：中国的路况复杂，需要本土化的研发。中国的居住结构更加集中，人密集，且道路上有各类交通参与者：老年代
步车、电动两轮车、自行车、行人等。拥堵路段、车辆加塞、
人车混行等场景，中国尤其是城市地区的自动驾驶实现更加复杂。因此中国的用车环境需要本土化的研发。
人和：组织机制灵活，对技术人才有较强的吸引力。在智能化的背景下，汽车企业的核心竞争要素正在发生变化，软件能
力的重要性在提升。新势力企业在不断吸引科技公司、互联网
公司人才的加入。例如：小鹏的自动驾驶团队来自高通、三星、阿里巴巴、百度、斑马网络等科技企业；Momenta前研发总监
任少卿2020年加盟蔚来；同年，理想也获得前伟世通首席架构师王凯的加入。各家新势力企业目前在手现金充足，正在加速智能领域的团队扩张，例如理想2021年在上海建立研发中心，计划将自动驾驶团队的人数从300人扩张到600人。小鹏在深圳的
研发中心在2021年5月开张，计划在12个月内将深圳的研发人员扩张到500人以上。
电动、智能化的趋势下，国产品牌的份额有望提升。2014年是上一轮自主品牌市占率提升的起点，随着中国车企切入SUV 市场，用相同价格、更大空间的“性价比”战略，抢占合资轿车的市场份额；叠加2015年底-2016年的小排量汽车消费刺激政策，自主品牌渗透率从2014年的36.9%一度提升至43.0%。在行业下一波结构性变化中，中国企业在竞争中与海外老牌整车厂的差距被抹平，甚至在电动化、智能化的技术储备、人才积累和本土需求理解上具备更强的能力。优秀的国产品牌有望共同做大份额。
二、小鹏汽车：互联网基因的科技公司
互联网基因的科技公司，DAY1开始坚持全栈自研
小鹏汽车是一个互联网基因的科技公司。小鹏汽车成立
于2014年，总部位于广州，由何小鹏、夏珩、何涛等人发起。首款车型在2018年发布，同年12月正式
开始交付。2020年8月登陆纽交所上市。目前公司联合创始人兼董事长、CEO何小鹏是二次创业者，此前2004年他联合创始UC优视公司，后
者2014年以40亿美元被阿里收购。公司团队主要成员来自阿
里巴巴、腾讯、小米、三星、华为等知名互联网科技企业以及广汽、福特、宝马、特斯拉、德尔福、法雷奥等知名整车与大型
零部件公司。
愿景是用科技改变出行方式，从DAY1开始全栈自研。公司创始人何小鹏在2018年接受新华网采访时表示，他造车的愿景，是用科技改变人们的出行方式，把智能电动车做成大众化的产品，并在Day1开始坚持全栈自研。研发人员占比高：目前小鹏
有研发人员约2,442人，占总员工比例的39.8%，其中汽车设计相关研发约1,519人，自动驾驶研发人员约398人，智能操作系统研发人员约525人。小鹏2018/2019/2020年研发费用分别投
入10.5亿/20.7亿/17.3亿元。目前公司在手现金超过300亿元人民币，预计未来公司在自动驾驶和车型上的研发将加速。
目标中高端智能车市场，目前有三款车型
定位15-40万元市场，做中高端智能电车。公司的创始人何小鹏在第十三届中国汽车蓝皮书论坛上强调他的观点：由于智
能硬件成本等因素，15万是智能电动车的入门。而15~40万元
对应的“中高端”车型对应一个较大的基盘。根据我们的统计，2020年在国产狭义乘用车（不含皮卡、minivan）中，15~40万